Creotech Instruments (CRI) – wyniki za I półrocze 2026: analiza

Creotech Instruments zamknął I półrocze 2026 r. zyskiem netto w wysokości 685,3 mln zł. Niemal cała ta kwota to jednak księgowy efekt podziału spółki i wydania akcjonariuszom akcji Creotech Quantum. Działalność kontynuowana wypracowała 84,1 mln zł przychodów ze sprzedaży (+33,8% r/r) i zaledwie 0,3 mln zł zysku netto. Półrocze składa się z dwóch bardzo różnych kwartałów: pierwszy przyniósł wyraźną stratę, drugi, dzięki rozliczeniu kamienia milowego w projekcie Mikroglob, był mocny. Z raportu wynika też, że najważniejsze wydarzenie dla bilansu nastąpiło już po dniu bilansowym: w lipcu spółka pozyskała z emisji akcji serii M 481 mln zł.

Poniżej omawiam raport za I półrocze 2026 r. (śródroczne skrócone sprawozdanie finansowe wraz ze sprawozdaniem zarządu, opublikowane 28 września 2026 r.). Wyjaśniam, które liczby mają znaczenie dla oceny spółki, a które są jedynie śladem księgowym jednorazowej transakcji.

Wyniki Creotech Instruments za I półrocze 2026 w skrócie

• Przychody ze sprzedaży produktów (działalność kontynuowana) wyniosły 84,1 mln zł wobec 62,9 mln zł rok wcześniej (+33,8%). W samym II kwartale było to 67,3 mln zł (+56,6% r/r).
• Wynik operacyjny (EBIT) wyniósł -0,9 mln zł wobec +7,5 mln zł przed rokiem, a EBITDA 6,5 mln zł wobec 13,6 mln zł (-52%).
• II kwartał przyniósł EBIT 9,5 mln zł (ponad dwukrotnie więcej r/r) i 8,7 mln zł zysku netto z działalności kontynuowanej. I kwartał zamknął się stratą operacyjną 10,5 mln zł.
• Zysk netto ogółem wyniósł 685,3 mln zł, z czego 683,1 mln zł to niegotówkowy i nieopodatkowany wynik na rozliczeniu wydania akcji Creotech Quantum akcjonariuszom.
• Gotówka na koniec czerwca wynosiła 29,4 mln zł wobec 126,9 mln zł na koniec 2025 r. (łącznie z częścią wydzieloną). Głównym powodem jest kapitał obrotowy, który pochłonął środki. W lipcu do spółki wpłynęło 481 mln zł z emisji.
• Przegląd biegłego rewidenta (UHY ECA Audyt) zakończył się wnioskiem bez zastrzeżeń.

Najważniejsze dane finansowe

Źródło: raport Creotech Instruments za I półrocze 2026 r. Dane porównawcze przekształcone (segment kwantowy wykazany jako działalność zaniechana). EBITDA = EBIT + amortyzacja, obliczenia własne.

Skąd 685 mln zł zysku netto? Rozliczenie podziału spółki

1 kwietnia 2026 r. sąd zarejestrował podział Creotech Instruments przez wydzielenie. Segment systemów kwantowych (podsystemy dla komputerów kwantowych, kryptografia kwantowa, systemy synchronizacji czasu) został przeniesiony do nowej spółki Creotech Quantum S.A. Jej akcje przydzielono nieodpłatnie akcjonariuszom Creotech Instruments w proporcji 1:1. Notowania Creotech Quantum na GPW ruszyły 17 kwietnia 2026 r.

Księgowo transakcję potraktowano jako wydanie aktywów niepieniężnych właścicielom, czyli swego rodzaju „dywidendę rzeczową”, i rozliczono zgodnie z interpretacją KIMSF 17. Zobowiązanie do wydania aktywów wycenia się według wartości godziwej. Różnica między tą wartością a wartością bilansową przekazanego majątku trafia do rachunku wyników. Wartość godziwą ustalono na 698,4 mln zł: to średnia cena akcji Creotech Quantum ważona wolumenem z pierwszych pięciu sesji (17–23 kwietnia) pomnożona przez liczbę akcji, bez akcji przeznaczonych do umorzenia.

Źródło: nota 10.7 i 12.10 raportu półrocznego.

W analizie trzeba pamiętać o trzech rzeczach:

• Zysk nie jest gotówkowy. Spółka nie otrzymała z tego tytułu ani złotówki. W rachunku przepływów pieniężnych ten wynik neutralizuje pozycja „inne korekty” (-681,8 mln zł).
• Zysk nie jest opodatkowany. W uzgodnieniu efektywnej stopy podatkowej wynik na rozliczeniu podziału wyłączono w całości (129,8 mln zł „teoretycznego” podatku), dlatego efektywna stopa za półrocze wyniosła -0,14%.
• Zysk nie powiększa kapitału własnego. W zestawieniu zmian w kapitale ta sama wartość wychodzi pozycją „wydanie aktywów właścicielom” (-698,4 mln zł). Per saldo kapitał własny spadł w półroczu o 7,9 mln zł, do 151,2 mln zł, a zyski zatrzymane są ujemne (-14,2 mln zł).

Z tego powodu EPS na poziomie 240,08 zł nie ma znaczenia przy ocenie spółki. Miarodajny jest zysk na akcję z działalności kontynuowanej: 0,10 zł wobec 2,42 zł rok wcześniej. Warto też odnotować, że w 2025 r. na potrzeby planu podziału wydzielaną część wyceniono metodą DCF na 208,3 mln zł, a rynek w pierwszych dniach notowań wycenił ją ponad 3,3 raza wyżej.

Segment kwantowy do dnia podziału wypracował 9,4 mln zł przychodów (5,5 mln zł ze sprzedaży i 3,8 mln zł z dotacji) oraz 1,9 mln zł zysku netto, wobec 2,7 mln zł straty w I półroczu 2025 r. Od kwietnia wyniki tej działalności nie obciążają już Creotech Instruments ani jej nie wspierają.

Działalność kontynuowana: przychody rosną, ale koszty szybciej

Przychody ze sprzedaży produktów wzrosły o 33,8% do 84,1 mln zł. Równocześnie przychody z dotacji spadły o 26% do 2,5 mln zł, a koszty działalności operacyjnej urosły o 49,1% do 87,6 mln zł. Różnica w tempie wzrostu przychodów i kosztów wystarczyła, żeby wynik operacyjny spadł z +7,5 mln zł do -0,9 mln zł.

Udział w przychodach liczony względem przychodów ze sprzedaży produktów z działalności kontynuowanej, obliczenia własne.

Za pogorszenie rentowności odpowiadają przede wszystkim dwie pozycje:

• Wynagrodzenia prawie się podwoiły: z 14,7 mln zł do 29,2 mln zł (+98,5%). Zarząd tłumaczy to wzrostem zatrudnienia i kosztem programu motywacyjnego (opcje pracownicze). Z noty 10.6 wynika, że koszt programu ujęty w wyniku półrocza wyniósł 4,7 mln zł, a kolejne 0,6 mln zł skapitalizowano i obciążą one przyszłe okresy. Bez kosztu opcji wynagrodzenia i tak wzrosłyby o około 67%. Udział płac w przychodach wzrósł z 23,4% do 34,7%.
• Usługi obce wzrosły o 26,2%, do 43,7 mln zł. To głównie koszty podwykonawców w projektach Mikroglob i CAMILA. Rosły jednak wolniej niż przychody, więc ich udział w sprzedaży spadł z 55,1% do 51,9%.

Marżę obniżyły zatem przede wszystkim koszty zespołu i centrali, a nie koszty realizacji projektów. Po wyłączeniu niegotówkowego kosztu programu opcyjnego EBIT byłby dodatni i wyniósłby około 3,7 mln zł. To szacunek uproszczony, przy założeniu, że cały koszt programu obciąża działalność kontynuowaną. Nadal byłoby to mniej niż połowa wyniku sprzed roku. Wynagrodzenia kluczowego personelu kierowniczego wzrosły z 1,6 mln zł do 3,6 mln zł, w tym 1,2 mln zł to przyznane uprawnienia z programu.

Symboliczny zysk netto z działalności kontynuowanej (0,3 mln zł) to efekt ujemnego obciążenia podatkowego (podatek odroczony) w wysokości 1,4 mln zł. Na poziomie brutto półrocze zamknęło się stratą 1,1 mln zł.

Zwraca uwagę konstrukcja programu motywacyjnego. Jego głównym kryterium jest pozytywne zakończenie projektu Mikroglob, a na 30 czerwca kryterium to nie było spełnione. Dlatego potencjalne akcje z programu nie rozwadniają jeszcze EPS. Koszt programu będzie obciążał wyniki przez cały okres jego trwania (MSSF 2), ale nie wiąże się z wypływem gotówki.

Kwartał po kwartale: słaby I kwartał, mocny II

Rozbicie półrocza na kwartały dobrze pokazuje, jak mocno wyniki Creotech zależą od terminów rozliczania kamieni milowych. Dane za I kwartał wyliczyłem jako różnicę między wynikami półrocza a II kwartału, na danych przekształconych (bez segmentu kwantowego).

I kwartał = I półrocze minus II kwartał; działalność kontynuowana, obliczenia własne.

W I kwartale przychody były niskie (16,8 mln zł), a spółka działała już z podwyższoną bazą kosztów, co dało 10,5 mln zł straty operacyjnej. W II kwartale rozpoznano kamień milowy w Mikroglobie (budowa systemów satelitarnych dała w tym kwartale 47,5 mln zł przychodów wobec 8,0 mln zł w I kwartale) i EBIT wzrósł do 9,5 mln zł. Marża operacyjna segmentu projektów kosmicznych w II kwartale sięgnęła 31,2% wobec 23,3% rok wcześniej.

Zarząd sam podkreśla, że w Mikroglobie przychody rozpoznawane są w momencie osiągnięcia kamieni milowych, które nie rozkładają się równomiernie na kwartały. Wyników pojedynczych kwartałów nie należy więc ekstrapolować, ani w górę, ani w dół. Miarodajne są dane półroczne i roczne.

Segmenty: kosmos zarabia, koszty centrali rosną najszybciej

Przychody operacyjne = sprzedaż + dotacje. Dane segmentowe z noty 8, marże – obliczenia własne. Sumy mogą się różnić o 1 tys. zł z powodu zaokrągleń.

Segment projektów kosmicznych pozostaje jedynym, który realnie zarabia: 19,5 mln zł EBIT (+15,8% r/r) przy przychodach operacyjnych 84,0 mln zł. Jego marża spadła jednak z 26,1% do 23,2%. Segment danych satelitarnych i UAV jest wciąż w fazie budowy (1,2 mln zł przychodów, 0,8 mln zł straty), a produkcja elektroniki na zlecenie ma marginalne znaczenie.

Najszybciej rosną koszty nieprzypisane do żadnego segmentu: 19,7 mln zł wobec 9,6 mln zł rok wcześniej, czyli ponad dwukrotnie więcej. To w tej pozycji widać budowę organizacji pod większą skalę działania. Spółka nie podaje jej szczegółowego składu.

Struktura przychodów: ESA napędza dynamikę r/r

Źródło: nota 9.1.1 raportu półrocznego (bez segmentu systemów kwantowych).

Zarząd przypisuje wzrost przychodów głównie kamieniowi milowemu w Mikroglobie. To trafne wyjaśnienie skoku w II kwartale, ale w ujęciu półrocznym przychody z budowy systemów satelitarnych były nieco niższe niż rok temu (55,6 mln zł wobec 57,5 mln zł), bo I półrocze 2025 r. również zawierało dużą transzę z tego projektu. Cały wzrost r/r o 21,2 mln zł, a nawet więcej, pochodzi z projektów dla Europejskiej Agencji Kosmicznej: 26,7 mln zł wobec 3,7 mln zł, czyli ponad siedem razy więcej. W półroczu ESA zaakceptowała pozostałą część kamienia milowego nr 2 w projekcie CAMILA. Dla oceny perspektyw spółki to ważna informacja: drugi filar przychodów przynosi już blisko połowę tego, co kontrakt dla Agencji Uzbrojenia.

Koncentracja odbiorców i eksport

Nowa skala przychodów wiąże się z wyjątkowo wysoką koncentracją. Dwóch klientów z segmentu projektów kosmicznych odpowiadało za 82,6 mln zł sprzedaży, czyli około 98% przychodów z działalności kontynuowanej. Przychody od Klienta 1 (55,6 mln zł) są dokładnie równe przychodom z budowy systemów satelitarnych, a sprzedaż do Klienta 2 wzrosła z 4,9 mln zł do 27,1 mln zł. Równolegle udział eksportu w sprzedaży skoczył z 13,8% do 37,2% (30,9 mln zł sprzedaży do UE). Spółka zastrzega, że struktura geograficzna wynika wyłącznie z harmonogramów projektów, a nie ze zmiany strategii handlowej.

Bilans i gotówka: kapitał obrotowy pochłonął środki przed emisją

* Dodatkowo 11,9 mln zł gotówki wykazane na 31.12.2025 w aktywach przeznaczonych do wydania właścicielom (część kwantowa). Łącznie 126,9 mln zł.

Gotówka spadła w pół roku z 126,9 mln zł do 29,4 mln zł. Rachunek przepływów pokazuje, dlaczego:

Źródło: śródroczne skrócone sprawozdanie z przepływów pieniężnych (działalność kontynuowana i zaniechana łącznie).

Na tę sytuację składa się kilka czynników:

• Należności krótkoterminowe wzrosły o 38,3 mln zł, do 88,6 mln zł (+76%), a aktywa z tytułu umów z klientami o 14,8 mln zł. Przy przychodach skoncentrowanych w II kwartale i rozliczaniu kamieni milowych pod koniec okresu to typowy obraz. Raport nie rozstrzyga jednak wprost, jaka część tych należności wpłynęła już po dniu bilansowym. Ich spływ w II półroczu warto obserwować.
• Kaucje wzrosły z 17,5 mln zł do 42,2 mln zł. Wykazywane są jako należności długoterminowe, a raport nie opisuje szczegółowo ich tytułu. To gotówka zamrożona w zabezpieczeniach na dłużej niż rok.
• Rezerwa na koszty podwykonawców w projektach wzrosła z 10,0 mln zł do 17,9 mln zł. Oznacza to wykonane, ale jeszcze niezafakturowane prace podwykonawców, które przełożą się na przyszły wypływ gotówki.
• W I półroczu 2025 r. przepływy operacyjne podbił wzrost zobowiązań o 48,8 mln zł, którego w tym roku zabrakło.

Z 29,4 mln zł gotówki 22,4 mln zł ulokowano na lokatach, 3,0 mln zł to zaliczki na dotacje o ograniczonej możliwości dysponowania, 0,9 mln zł to środki na rachunkach VAT, a 0,7 mln zł przeznaczono do przekazania Creotech Quantum. Spółka nie ma kredytów, a jedyne zadłużenie finansowe to leasing (24,0 mln zł). Wskaźnik płynności bieżącej obniżył się z 1,68 do 1,41. Udział kapitału własnego w sumie bilansowej jest stabilny i wynosi około 48%.

Emisja serii M: 481 mln zł zmienia skalę spółki

7 maja 2026 r. spółka rozpoczęła publiczną emisję do 650 tys. akcji serii M, a w lipcu pozyskała 481 mln zł. Liczba akcji wzrosła z 2 854 347 do 3 504 347, więc objęto całą pulę. Implikowana cena emisyjna wynosi około 740 zł za akcję (481 mln zł / 650 tys. akcji). Nowe akcje stanowią 18,5% kapitału po emisji. Środki mają sfinansować realizację Strategii Rozwoju na lata 2026–2029.

Dla skali spółki to przełom. W uproszczonym ujęciu pro forma, czyli po dodaniu wpływów z emisji do stanu na 30 czerwca, bez kosztów emisji i przepływów II półrocza, gotówka przekroczyłaby 510 mln zł, a kapitał własny wyniósłby około 630 mln zł wobec 151 mln zł w bilansie. Pierwszy widoczny krok inwestycyjny to umowa przedwstępna z 24 września 2026 r. na zakup dwóch działek pod budowę zakładu produkcyjnego, o wartości 20,1 mln zł. Duże saldo gotówki będzie też generować przychody finansowe z lokat, które w kolejnych kwartałach mogą być zauważalnym elementem wyniku.

Akcjonariat po emisji

Stan na dzień publikacji raportu, na podstawie zawiadomień akcjonariuszy.

Nowym znaczącym akcjonariuszem jest Norges Bank, który przekroczył próg 5% (zawiadomienie z 29 lipca 2026 r.). Poniżej progu 5% zeszli Grzegorz Brona i Maciej Wiśniewski, w ich przypadku wyłącznie przez rozwodnienie: prezes wciąż ma 166 528 akcji, czyli 4,75% kapitału po emisji. O zejściu poniżej 5% zawiadomiła też Katarzyna Kubrak. Przy samym rozwodnieniu jej pakiet (211 528 akcji) dawałby około 6%, więc zawiadomienie wskazuje także na zmniejszenie zaangażowania. W zestawieniu po emisji nie ma również Grzegorza Kasprowicza (6,71% na 30 czerwca), choć raport nie wymienia zawiadomienia w jego sprawie.

Najważniejsze wydarzenia półrocza i po dniu bilansowym

I półrocze 2026

• Rejestracja podziału spółki i wydzielenie segmentu systemów kwantowych do Creotech Quantum S.A.
• Akceptacja przez ESA pozostałej części kamienia milowego nr 2 w projekcie CAMILA.
• Przyjęcie Strategii Rozwoju Creotech Instruments na lata 2026–2029.
• Zakończenie audytu infrastruktury i procesów montażu elektroniki oraz uzyskanie autoryzacji ESA dla zakładu produkcyjnego.
• Zezwolenie Prezesa Polskiej Agencji Kosmicznej na wykonywanie działalności kosmicznej w związku z projektem Mikroglob (SSOZ).
• Umowa opcji dotycząca objęcia akcji Thorium Space S.A. z Wrocławia.
• Przekazanie zarządzania i kontroli nad konstelacją satelitarną PIAST.
• Zatwierdzenie przez Agencję Uzbrojenia dokumentacji wynikowej D2 w projekcie Mikroglob.
• Wypowiedzenie przez spółkę umowy z PARP.

Po 30 czerwca 2026

• Nawiązanie łączności z satelitą Mikroglob-1 w ramach umowy z Agencją Uzbrojenia na Satelitarny System Obserwacji Ziemi.
• Rejestracja podwyższenia kapitału (seria M) w KRS.
• Trzy nowe umowy z Europejską Agencją Kosmiczną: „IOD B – Dynamic Satellite Tasking”, „Space Weather Nanosatellite Enhancement – Phase B/C/D/E” oraz „Consolidation Phase IRIS² Low LEO Pre-Operational and De-Risk Activities”.
• Umowa podwykonawcza z ICEYE Oy dotycząca udziału w studium architektury Earth Observation Governmental Service.
• Umowa przedwstępna nabycia nieruchomości pod zakład produkcyjny (20,1 mln zł).
• Powołanie Jakuba Bochińskiego na wiceprezesa zarządu (od 18 sierpnia 2026 r.).

Na co patrzeć w kolejnych kwartałach

Spółka nie publikuje prognoz. W sprawozdaniu zarządu wskazuje jednak czynniki, które będą decydować o wynikach. W połączeniu z danymi z raportu składają się one na listę punktów do obserwacji:

• Harmonogram kamieni milowych. Przychody Mikroglobu rozpoznawane są skokowo, a przesunięcie rozliczenia o kilka dni na przełomie kwartałów może zmienić obraz całego okresu.
• Portfel ESA. Polska znacząco zwiększyła składkę do ESA na lata 2026–2028, a część tej składki objęta jest zasadą georeturnu. Nowe kontrakty podpisane po dniu bilansowym to pierwsze efekty. Kluczowe będą wyniki kolejnych przetargów.
• Relacja kosztów stałych do przychodów. Po podwojeniu wynagrodzeń i kosztów centrali próg rentowności jest dziś znacznie wyżej niż rok temu. Rozbudowa zespołu powinna przekładać się na wzrost backlogu i przychodów.
• Konwersja należności na gotówkę oraz zmiana stanu kaucji i rezerw na podwykonawców.
• Koncentracja odbiorców. Dwóch klientów generuje około 98% sprzedaży.
• Dostęp do usług wynoszenia na orbitę. Rynek jest zdominowany przez SpaceX. Spółka ma wiążące umowy wyniesienia dla Mikroglobu i CAMILI.
• Tempo i efektywność wydatkowania 481 mln zł. Chodzi o capex na zakład produkcyjny, ewentualne inwestycje kapitałowe (np. opcja na Thorium Space) oraz budowę nowych kompetencji.
• Zobowiązania warunkowe. Przez 3 lata od podziału spółka odpowiada solidarnie z Creotech Quantum za zobowiązania przeniesione do tej spółki, w tym za zobowiązania z tytułu dotacji B+R w kwotach 17,3 mln zł i 6,9 mln EUR. Do tego dochodzą standardowe weksle in blanco zabezpieczające dofinansowanie projektów (NCBR, PARP). Na dzień raportu nie wystąpiły zdarzenia uruchamiające te zobowiązania.

Przegląd biegłego rewidenta

Sprawozdanie zostało poddane przeglądowi (nie badaniu) przez UHY ECA Audyt Sp. z o.o. Kluczowym biegłym rewidentem była Agata Dominas. Wniosek z przeglądu jest bez zastrzeżeń i bez objaśnień uzupełniających. Warto wiedzieć, że jest to sprawozdanie jednostkowe: spółka nie konsoliduje Creotech Geo P.S.A. (100% akcji) ani nie wycenia metodą praw własności udziałów w Newmap Sp. z o.o. (40%), uznając ich wpływ za nieistotny.

Podsumowanie: jak czytać wyniki Creotech za I półrocze 2026

Raport Creotech Instruments za I półrocze 2026 r. trzeba czytać na trzech poziomach.

Po pierwsze, 685 mln zł zysku netto nie ma znaczenia dla oceny spółki. To księgowe odzwierciedlenie rynkowej wartości przekazanej akcjonariuszom części kwantowej. Nie przyniosło gotówki i nie powiększyło kapitału własnego.

Po drugie, operacyjnie półrocze było przejściowe. Skala przychodów rośnie, a projekty ESA stały się drugim, obok Mikroglobu, filarem sprzedaży. Mocny II kwartał pokazuje, że przy rozliczeniu dużego kamienia milowego segment kosmiczny osiąga marżę operacyjną powyżej 30%. Jednocześnie koszty wynagrodzeń, program opcyjny i koszty centrali rosną szybciej niż przychody. W efekcie półrocze zamknęło się na granicy rentowności, z EBITDA o połowę niższą niż przed rokiem.

Po trzecie, bilans na 30 czerwca był napięty, ale szybko się to zmieniło. Przed emisją należności i kaucje pochłonęły niemal całą gotówkę. Od lipca spółka dysponuje ponad pół miliardem złotych. Od teraz o ocenie Creotech będzie decydować przede wszystkim to, jak szybko i jak efektywnie zamieni pozyskany kapitał na backlog, moce produkcyjne i rentowną sprzedaż. Wyniki pojedynczych kwartałów będą miały mniejsze znaczenie.