Ile wynosi wartość wewnętrzna akcji PEKAO?

Skoro w filmie o wartości wewnętrznej zrobiliśmy sobie kalkulację dla DOM, to spróbujemy tym razem przypatrzeć się zupełnie innej spółce, jaką jest PEKAO. Podejdę tez do tematu dynamiki wzrostu zysku netto na akcję trochę inaczej, bo zamiast opierać się na dynamice zysku netto z lat ubiegłych, wezmę pod uwagę prognozę zysku netto.

Niestety nie dotarłem póki co do prognozy na następne 5, a tym bardziej 10 lat. Obawiam się, że w Polsce takie prognozy nie są robione. Mogę jednak przyjąć takie założenie, że prognoza na 3 lata do przodu jest rozciągnięta na 5 lat (można ją też nieco obniżyć, by było realniej). Z kolei na następne 5 lat po prostu przyjmę połowę dynamiki z pierwszego 5-letniego okresu.

Uproszczona kalkulacja wartości wewnętrznej PEKAO

Najpierw dane wejściowe, czyli EPS (zysk na akcję) i C/Z na koniec 2020 roku. Zakładam, że ten C/Z będzie podobny za 10 lat, jeśli kurs akcji będzie średnio zmieniał się proporcjonalnie do wzrostu EPS. Obie liczby znajdziemy w serwisie Biznesradar.pl w Analizie Finansowej – Wskaźniki Rynkowe.

C/Z wynosi 14,6, a EPS 4,20 zł. Te liczby wstawiamy do naszego arkusza we wszystkich 3 scenariuszach. Potrzebujemy jeszcze dynamiki wzrostu zysku netto w latach 2021-2023. To będzie nasz pierwszy 5-letni okres. Na szczęście w tym samym serwisie znajdziemy prognozy z dynamiką.

Koniecznie musimy zaznaczyć opcję pokazania dynamiki rok do roku. Dynamikę zmiany zysku netto w procentach po prostu sumujemy i robimy średnią. To jest nasze pierwsze 5 lat. Dla PEKAO wychodzi ok. 25% wzrostu zysku netto rok do roku.

Przyjmijmy więc bardziej realną wartość 20% wzrostu rocznie w tym okresie. Kolejne 5 lat to połowa, czyli 10% rocznie. Czas wpisać wszystkie wartości w nasz arkusz.

Scenariusz nr 1

To nasza bazowa kalkulacja dla dynamiki wzrostu zysku netto przez 5 lat 20% rocznie i potem przez kolejne 5 lat 5% rocznie. Wychodzi, że wartość wewnętrzna PEO dziś to ok. 146 zł. Kurs rynkowy akcji to ok. 98,90 zł, czyli nadal spółka jest według tego prostego modelu niedowartościowana. My akcje mamy kupione jeszcze taniej, bo w portfelu podstawowym za 73,21 zł (robiliśmy w 2020 doważenie), a w dywidendowym za 50,94 zł.

Scenariusz nr 2

Bardziej optymistyczna wersja ze wzrostem zysku rok do roku 25% i potem 12% w latach 5-10. Widzimy zdecydowany wzrost wartości wewnętrznej do prawie 187 zł.

Scenariusz nr 3

Wersja negatywna, w której zysk rośnie tylko 15% rocznie przez 5 lat i przez kolejne 5% rocznie. To moglibyśmy dać też połowę z pierwszego okresu, czyli 7,5%, ale zostawmy dla bezpieczeństwa 5%. Nasza wartość wewnętrzna spada tym samym do ok. 105 zł, a więc bardzo blisko aktualnego kursu akcji. Jeśli ten scenariusz wejdzie do gry, to w zasadzie patrzymy na godziwy kurs względem realnej wyceny.

Wnioski

Przy zachowaniu stałych parametrów bazowych (C/Z, stopa dyskontowa 10%, EPS) możemy eksperymentować z prognozami dynamiki zysku netto w kolejnych 10 lat. Jak widać, wartości dość znacznie się między sobą różnią. Chcąc być bardziej precyzyjnym, możemy policzyć sobie stopę dyskontową dla PEO lub spróbować wyciągnąć ją ze sprawozdań finansowych spółki.

Domy maklerskie w rekomendacjach (raportach analitycznych) podają koszt kapitału własnego, jeśli liczą np. zdyskontowane przepływy. I tak BDM S.A w raporcie analitycznym z 16 stycznia 2020 wyliczył dla kilku banków koszt kapitału własnego na 9% (dla PEO strona 12). To 1 pp. poniżej 10% i znacząco zmienia nam wszystkie 3 scenariusze.